Nobelova cena za ekonómiu 2026: Prečo Hall a Woodford vysvetľujú dnešnú svetovú ekonomiku

Nobelovu cenu za ekonómiu 2026 získavajú Robert E. Hall a Michael Woodford „za mikroekonomické základy makroekonomickej stabilizácie“. Ocenenie prichádza v správnom čase: investičný boom do AI posilňuje hospodársky rast a akciové kurzy, zatiaľ čo konflikt na Blízkom východe zdražuje energie a zaťažuje ekonomiku.

Čo sa skrýva za prácou týchto dvoch ekonómov a prečo je taká relevantná pre aktuálnu ekonomickú situáciu?

Očakávania určujú spotrebu, dopyt, infláciu a úrokové sadzby

Hall ukázal, že domácnosti neprispôsobujú mechanicky spotrebu aktuálnemu príjmu. Rozhodujúci je očakávaný celoživotný príjem, majetok a posúdenie, či je šok trvalý alebo dočasný. Dočasný pokles reálneho príjmu, vyvolaný napríklad rastom cien energií, sa dá zmierniť nižšou mierou úspor. Trvalá strata naopak skôr vedie k úprave spotreby.

Woodford začlenil tvorbu očakávaní do štandardného modelu, ktorý dnes používajú ekonómovia a ekonómky po celom svete: do novokeynesiánskeho modelu. Tu zdôrazníme dve kľúčové rovnice.

Prvou časťou je rovnica dopytu: hospodársky rast, presnejšie produkčná medzera, závisí od očakávaného budúceho hospodárskeho rastu a od rozdielu medzi očakávanou reálnou kľúčovou úrokovou sadzbou a prirodzenou reálnou úrokovou mierou.

Reálna úroková sadzba je úroková sadzba očistená o infláciu. Prirodzená reálna úroková miera je naopak teoretická rovnovážna sadzba, pri ktorej ekonomika stabilne rastie. Ak je reálna kľúčová sadzba nad prirodzenou reálnou mierou, menová politika pôsobí reštriktívne: vysoké sadzby tlmia hospodársky rast. Ak je reálna kľúčová sadzba pod ňou, menová politika stimuluje dopyt: nízke sadzby podporujú rast.

Druhou časťou je inflačná rovnica: aktuálnu infláciu ovplyvňuje očakávaná budúca inflácia a hospodársky rast, presnejšie produkčná medzera. Inflačné očakávania pritom nemožno jednoducho stotožniť s inflačnými prognózami. Podniky pri stanovovaní predajných cien zohľadňujú očakávaný rast nákladov. Podobne je to aj u zamestnancov a zamestnankýň: keď rastú nájmy a ceny energií, rastú aj mzdové požiadavky.

Uvoľnenie ukotvenia inflačných očakávaní môže z dočasného šoku cien energií urobiť trvalý inflačný proces. Ak všetci účastníci hospodárskeho procesu dlhodobo očakávajú vyššiu infláciu, inflácia bude skutočne vyššia. Pripomína to situáciu na futbalovom štadióne: keď sa všetci diváci a diváčky postavia, aby lepšie videli, napokon sa nič nezíska. Z hľadiska ekonomiky však cenová hladina vzrastie.

2026: dopytový boom naráža na ponukový šok

A tým sa dostávame k aktuálnej situácii: svetovú ekonomiku bude v roku 2026 formovať dvojica protichodných šokov. Boom AI je najprv pozitívny dopytový šok, ktorý zvyšuje hospodársky rast. Investície do dátových centier, polovodičov, elektrických sietí a digitálnej infraštruktúry posilňujú rast, export aj produkciu. Zároveň zvyšujú dopyt po kapitáli, firemné zisky a ceny akcií. Keďže silnejší dopyt vytvára úzke miesta, napríklad pri polovodičoch, rastie aj inflačný tlak.

Až s časovým oneskorením by z toho mohol cez vyšší rast produktivity vzniknúť aj pozitívny ponukový efekt. V takom prípade by sa zvýšil možný priemerný hospodársky rast, teda potenciálny rast.

Proti tomu stojí negatívny šok v ponuke energií. Konflikt s Iránom zdražil ropu, plyn a rafinované produkty. Spotrebiteľom energií tým klesá reálny príjem, pretože rastú ich náklady. Keďže ekonomická tvorba hodnoty stojí aj na premene a využívaní energie, rast cien sa napokon dotýka všetkých ľudí, hoci v rôznej miere.

Medzinárodný menový fond v októbrovom vydaní World Economic Outlook odhaduje nárast globálnej inflácie zo 4,1 % minulý rok na 4,7 % v tomto roku. Na rok 2027 sa očakáva pokles o 0,6 percentuálneho bodu na 4,1 %. Hodnota pre rok 2027 bola oproti júlovému updatu zvýšená z 3,9 % na 4,1 %. Inflačný šok je tak väčší, než sa pôvodne predpokladalo.

Energetický šok znižuje reálne príjmy a produkčný potenciál, zatiaľ čo vyššia inflácia si vyžaduje reštriktívnejšiu menovú politiku. Z tohto dôvodu Medzinárodný menový fond očakáva spomalenie globálneho hospodárskeho rastu z 3,5 % v minulom roku na 3,1 % v tomto roku. Zároveň však boli prognózy rastu oproti odhadu z minulého júla zvýšené pre svetovú ekonomiku o 0,1 percentuálneho bodu a pre vyspelé ekonomiky o 0,4 percentuálneho bodu. To podčiarkuje základnú odolnosť svetovej ekonomiky.

Woodfordov model vysvetľuje, prečo slabší rast automaticky neznamená argument pre znižovanie sadzieb. Negatívny šok v ponuke energií znižuje produkčný potenciál. Aj pri slabšom skutočnom raste môže dopyt v pomere k zníženej ponuke zostať príliš vysoký. Kombinácia vyššej inflácie a slabšieho rastu je preto typickým podpisom negatívneho ponukového šoku.

Vzrástla neutrálna reálna úroková miera?

Rast prirodzenej reálnej úrokovej miery spôsobí, že daná reálna kľúčová sadzba pôsobí menej reštriktívne. Presne to sa pravdepodobne stalo v tomto roku. Nedá sa to však s istotou potvrdiť, pretože prirodzenú reálnu úrokovú mieru nemožno priamo pozorovať, ale dá sa len nepriamo odhadovať podľa jej účinkov.

Vysoký dopyt po kapitáli v dôsledku boomu AI pravdepodobne viedol k rastu prirodzenej reálnej úrokovej miery. K tomu sa pridávajú pretrvávajúco vysoké štátne deficity, ako aj veľká potreba kapitálu na infraštruktúru, obranu, ochranu klímy, adaptáciu na zmenu klímy a ekonomickú bezpečnosť.

Tým sa centrálne banky dostali pod tlak zvyšovať kľúčové sadzby, aby menová politika naďalej pôsobila na ekonomiku rovnako. Inak povedané: rast neutrálnej reálnej úrokovej miery automaticky urobil menovú politiku pri nezmenených kľúčových sadzbách expanzívnejšou. Centrálne banky na to reagovali miernym zvyšovaním kľúčových sadzieb, zatiaľ čo trhy započítavali vyššie očakávania kľúčových sadzieb.

Najdôležitejším dôvodom rastu výnosov a s tým spojených cenových strát dlhopisov bol v tomto roku v skutočnosti rast výnosov dvojročných dlhopisov, ktoré možno použiť ako približný ukazovateľ očakávaní kľúčových sadzieb. Medzitým sa očakávania kľúčových sadzieb stabilizovali: dvojročné výnosy už ďalej nerastú. Zároveň dlhodobé výnosy dosiahli atraktívne úrovne, aspoň pre investorov s dlhým investičným horizontom.

Vo všeobecnosti platí: najlepší čas na vstup do triedy aktív býva často po výrazných cenových poklesoch. Platí to tak pre akcie, kde najatraktívnejší vstup často pripadá na obdobie blízko vrcholu recesie, ako aj pre dlhopisy, ktoré sa po výraznom raste výnosov opäť stávajú zaujímavejšími.

Prečo má v súčasnosti zmysel mierne zvyšovať úrokové sadzby

Európska centrálna banka v tomto roku zvýšila kľúčovú úrokovú sadzbu z 2 % na 2,5 %. Americká centrálna banka zvýšila svoju kľúčovú sadzbu z 3,75 % na 4 %. Pri oboch centrálnych bankách trh do septembra 2027 započítava ešte približne tri ďalšie zvýšenia kľúčových sadzieb.

Mierne a včasné sprísnenie menovej politiky môže zabrániť tomu, aby energetický cenový šok cez mzdy a dlhodobejšie inflačné očakávania spustil trvalé druhotné efekty. Priame prenesenie vyšších nákladov na energie do cien, napríklad cez vyššie prepravné náklady, však menová politika nedokáže zabrániť.

Zvyšovaním sadzieb centrálne banky dôveryhodne signalizujú, že chcú dosiahnuť inflačný cieľ 2 %. Tým znižujú riziko, že neskôr budú musieť reagovať výrazne silnejšie a masívnym zvyšovaním sadzieb vyvolať recesiu.

Dopyt, respektíve hospodársky rast, nemusí v dôsledku mierneho zvyšovania sadzieb nevyhnutne klesnúť. Centrálne banky vo svojich prognózach v skutočnosti očakávajú pokles inflácie, nie však pokles ekonomickej aktivity.

To neznamená, že centrálne banky by mali bojovať proti každému rastu cien energií. Rozhodujúce sú skôr trvanie šoku, možné druhotné efekty pri napätom trhu práce, sila agregátneho dopytu a fakt, že inflácia je už od roku 2021 nad cieľom 2 %.

Doteraz sa dôveryhodnosť centrálnych bánk vo veľkej miere zachovala. V USA aj v eurozóne vzrástla najmä krátkodobá inflačná kompenzácia, zatiaľ čo dlhodobejšie inflačné očakávania sú len tesne nad dvojpercentným cieľom.

Dôsledky pre správcov aktív

Woodfordov model poskytuje jasný analytický postup:

• Identifikovať šoky, napríklad boom AI a energetický šok;
• Ich vplyv na produkčnú medzeru analyzovať, napríklad cez investičný boom a stratu reálnych príjmov;
• Určiť dopady na prirodzenú reálnu úrokovú mieru, ktorá pravdepodobne vzrástla;
• Z toho odvodiť reakciu centrálnych bánk vo forme zvyšovania úrokových sadzieb a opatrení fiškálnej politiky vo forme štátnych transferov;
• Následne vyhodnotiť cash flow, diskontné sadzby a rizikové prirážky. V súčasnosti je veľmi vysoký rast ziskov kompenzovaný diskontnými sadzbami, ktoré sa zvýšili na primeranejšiu úroveň. Rizikové prémie naopak zostávajú na nízkej úrovni.

Kľúčovým ponaučením z udelenia Nobelovej ceny za ekonómiu za rok 2026 je preto toto: Pre hospodárstvo a finančné trhy nie sú rozhodujúce len súčasné úrovne kľúčových úrokových sadzieb, inflácie a príjmov. Podstatné je aj to, ako domácnosti, podniky a finančné trhy hodnotia budúci vývoj. Patrí sem najmä očakávania týkajúce sa vývoja reálnych menových sadzieb vo vzťahu k neutrálnej reálnej úrokovej sadzbe.

 

Upozornenie: Tento dokument je marketingovým oznámením a slúži ako doplnkový zdroj informácií pre investorov, pričom je založený na najlepších informačných zdrojoch dostupných v čase jeho vytvorenia. Uvedené analýzy a závery majú všeobecnú povahu a nezohľadňujú individuálne potreby investorov, pokiaľ ide o výnos, zdaňovanie a mieru akceptovateľného rizika. Informácie boli spracované bez zohľadnenia osobnej situácie možných prijímateľov a ich znalostí a skúseností v oblasti investovania, nepredstavujú poskytnutie investičného poradenstva alebo investičného prieskumu, nie sú ani návrhom na uzatvorenie obchodu zo strany správcovskej spoločnosti a nevyplývajú z neho žiadne záväzky. Výnosy z investície do podielových fondov dosiahnuté v minulosti nie sú zárukou budúcich výnosov. Zdrojom použitých informácii je Erste Asset Management GmbH, so sídlom Am Belvedere 1, 1100 Viedeň, Rakúsko, zapísaná v Obchodnom registri Obchodného súdu Viedeň pod registračným číslom 102018 b, podnikajúca v Slovenskej republike prostredníctvom organizačnej zložky Erste Asset Management GmbH, pobočka Slovenská republika, so sídlom Tomášikova 48, 832 65 Bratislava, IČO: 51 410 818, zapísaná v Obchodnom registri Mestského súdu Bratislava III, oddiel: Po, vložka č.: 4550/B, ak nie je uvedené inak. Informácie obsiahnuté v tomto dokumente nie je dovolené ďalej rozširovať bez predchádzajúceho súhlasu spoločnosti Erste Asset Management GmbH, pobočka Slovenská republika.

Dôležité právne upozornenia

Toto je reklamné oznámenie. Pokiaľ nie je uvedené inak, zdroj údajov je spoločnosť Erste Asset Management GmbH. Komunikačným jazykom distribučných miest je nemčina a v prípade správcovskej spoločnosti okrem toho aj angličtina.

Prospekt pre fondy PKIPCP (ako aj jeho prípadné zmeny) sa vypracúva a zverejňuje v súlade s ustanoveniami zákona InvFG 2011 v platnom znení. Pre alternatívne investičné fondy (AIF) spravované spoločnosťou Erste Asset Management GmbH sa v súlade s ustanoveniami zákona AIFMG v spojení so zákonom InvFG 2011 vypracúvajú „Informácie pre investorov podľa § 21 AIFMG“.

Prospekt, „Informácie pre investorov podľa § 21 AIFMG“ ako aj základný informačný list sú v aktuálne platnej verzii k dispozícii na webovej stránke www.erste-am.com v sekcii Povinné zverejnenia a sú bezplatne k dispozícii záujemcom o investovanie v sídle príslušnej správcovskej spoločnosti, ako aj v sídle príslušnej depozitnej banky. Presný dátum posledného zverejnenia prospektu, jazyky, v ktorých je k dispozícii prospekt, resp. „Informácie pre investorov podľa § 21 AIFMG“ a základný informačný list, ako aj prípadné ďalšie miesta, kde je možné dokumenty vyzdvihnúť, sú uvedené na webovej stránke www.erste-am.com. Súhrn práv investorov je k dispozícii v nemeckom a anglickom jazyku na webovej stránke www.erste-am.com/investor-rights, ako aj u správcovskej spoločnosti.

Správcovská spoločnosť môže rozhodnúť o zrušení opatrení, ktoré prijala na účely distribúcie podielových listov v zahraničí, s ohľadom na regulačné požiadavky.

Upozornenie: Chystáte sa kúpiť produkt, ktorý môže byť ťažko zrozumiteľný. Pred prijatím investičného rozhodnutia vám odporúčame prečítať si uvedené dokumenty fondu. Tieto dokumenty môžete bezplatne získať okrem vyššie uvedených miest aj v príslušnom sídle sprostredkovateľskej Sparkasse a v Erste Bank der oesterreichischen Sparkassen AG. Dokumenty si môžete stiahnuť aj elektronicky na adrese www.erste-am.com.

Naše analýzy a závery majú všeobecný charakter a nezohľadňujú individuálne charakteristiky našich investorov, pokiaľ ide o výnos, daňovú situáciu, skúsenosti a znalosti, investičný cieľ, finančnú situáciu, schopnosť znášať straty alebo toleranciu voči riziku. Minulý vývoj hodnoty neumožňuje vyvodiť spoľahlivé závery o budúcom vývoji fondu.

Upozornenie: Investovanie do cenných papierov so sebou okrem opísaných príležitostí prináša aj riziká. Hodnota podielových listov a ich výnosy môžu stúpať aj klesať. Aj zmeny výmenných kurzov môžu ovplyvniť hodnotu investície pozitívne aj negatívne. Existuje preto možnosť, že pri spätnom odkúpení podielov dostanete späť menej, ako bola pôvodne investovaná suma. Osoby, ktoré majú záujem o nákup podielov v investičných fondoch, by si pred prípadnou investíciou mali prečítať aktuálny prospekt (prospekty) alebo „Informácie pre investorov podľa § 21 AIFMG“, najmä upozornenia na riziká, ktoré sú v nich uvedené. Ak je mena fondu iná ako domáca mena investora, zmeny príslušného výmenného kurzu môžu pozitívne alebo negatívne ovplyvniť hodnotu investície, ako aj výšku nákladov vznikajúcich vo fonde – prepočítaných na domácu menu.

Tento finančný produkt nesmieme priamo ani nepriamo ponúkať, predávať, ďalej predávať ani dodávať fyzickým alebo právnickým osobám, ktoré majú bydlisko alebo sídlo spoločnosti v krajine, v ktorej je to zákonom zakázané. V takomto prípade nesmieme poskytovať ani žiadne informácie o produkte.

Informácie o obmedzeniach distribúcie fondu americkým alebo ruským štátnym príslušníkom nájdete v príslušných upozorneniach v prospekte alebo v „Informáciách pre investorov podľa § 21 AIFMG“.

Toto oznámenie výslovne nepredstavuje investičné odporúčanie, ale iba odráža aktuálny názor trhu. Toto oznámenie teda nenahrádza investičné poradenstvo.

Tento dokument nepredstavuje distribučnú činnosť správcovskej spoločnosti a nesmie sa preto chápať ako ponuka na nákup alebo predaj finančných alebo investičných nástrojov.

Spoločnosť Erste Asset Management GmbH je prepojená s Erste Bank a rakúskymi sporiteľňami.

Vezmite prosím na vedomie aj „Informácie o nás a našich službách v oblasti cenných papierov“ vašej bankovej inštitúcie.